凈現值的缺陷及解決方法

1. 試述凈現值法的優缺點(大學會計專業管理會計一科)

凈現值法是項目投資評價中常用的方法，其主要優點有：⑴考慮了資金時間價值，增強了投資經濟性評價的實用性。⑵系統考慮項目計算期內全部現金流量，體現了流動性與收益性的統一。⑶考慮了投資風險，項目投資風險可以通過提高貼現率加以控制。 凈現值法也存在某些缺點，主要有：⑴凈現值是一個絕對數，不能從動態的角度直接反映投資項目的實際收益率，進行互斥性投資決策。當投資額不等時，僅用凈現值法有時無法確定投資項目的優劣。⑵凈現值的計算比較復雜，且較難理解和掌握。⑶凈現值法的計算需要有較准確的現金凈流量的預測，並且要正確選擇貼現率，而實際上現金凈流量的預測和貼現率的選擇都比較困難。

2. 投資分析中內部收益率法（IRR）與凈現值法（NPV）的優缺點和各自的適用范圍

凈現值法在任何條件下都適用，並且npv考慮到了資金的時間價值。

irr不能區分項目是投資的還是融資的；irr不能反應資金規模，比如投資100元回報率1%、投資1元回報率50%；irr不能區分資金的時間序列；irr算出來的結果可能有重根或無解。

以下情況只能用Npv：現金流方向變化兩次及以上；互斥項目的初始投資不同；互斥項目現金流的時間序列不同。

Npv大於0時，可以判斷出項目盈利。irr大於等於項目的資本成本或目標報酬投資率時，可以判斷項目盈利。兩項目比較，選取內含報酬率較大的。

(2)凈現值的缺陷及解決方法擴展閱讀：

與凈現值不同，IRR是一個比率，它不能夠單獨使用。要使用IRR方法進行投資分析，還必須有本企業的資本成本才可以，而資本成本是需要計算的。

算出的IRR如果大於本企業的資本成本，說明投資項目可行，反之，則應放棄投資項目。

凈現值反映一個項目按現金流量計算的凈收益現值，它是個金額的絕對值，在比較投資額不同項目時有很大局限性。

這個方法就是用現金流出減去現金流入，看看到底能凈賺多少錢，它是一個絕對數字，而不是比率。求得的凈現值只要大於零，就說明這個項目是可行的，應該進行投資。

3. 項目投資評價中凈現值准則的缺陷及其改善

引言：在進行項目投資時，凈現值法是被大多數投資人所常用的一種分析方法。但其實我們更應該認識到：資本預算程序並不是僅僅依靠簡單的財務評價准則就能產生有效結果的，必須考慮一系列限制條件。同樣，凈現值作為最重要的項目投資財務評價方法，本身也存在許多重要缺陷，這一點在現在的項目評價教科書中並沒有或很少明確突出。所推薦的文章表明了一個論點：在進行項目評價時必須結合實際因素，運用多種決策准則，特別是其他准則與凈現值得出沖突的結果時，要仔細分析沖突的原因，而不能輕易地推斷其他准則得出的是錯誤結論。事實上，正是在其他評價准則與凈現值准則發生沖突而非得出一致結果的情況下，其他決策准則的意義方才會顯示出來，這啟發我們去探尋隱藏在沖突後面的真正原因。

一、引言標準的財務學教科書中，項目投資的主要財務評價准則包括凈現值(NPV)、內部回報率(1RR)、回收期、獲利性指數和賬面回報率。一般認為，凈現值准則是最重要的項目投資財務評價方法，它衡量了項目實施後對企業價值的增加值，與企業價值最大化的目標相一致.相比之下，其他准則則各有優缺點，對凈現值准則只起到驗證的作用。判斷凈現值以外的其他評價准則是否有效的一條重要標准在於：當運用財務評價方法來判斷是否接受或者拒絕某一項目時，或者對多個項目進行排序時，其他評價准則是否可以取得與凈現值一致的決策結果。如果與凈現值結果一致，則該方法有意義；否則，一定存在某一種缺陷。

許多調查顯示，實踐中多數公司並不主要依賴凈現值准則進行資本預算決策。例如，Stanley and Block (1984)依據1981年一項對跨國公司的調查顯示：65.3%的企業使用IRR作為主要的資本預算準則，而只有16. 5%的企業使用NPV准則。盡管只有5%的企業使用回收期作為主要的決策准則，但高達37.6%的企業把回收期作為最主要的補充准則來使用。一方面，Dixit and Pindyck(1994)注意到，企業一般不進行項目投資，除非項目的NPV遠遠大於零，另一方面，盡管有時繼續經營的NPV為負值，企業也會繼續該項目，直到繼續經營的損失太大，才可能退出或者停止投資。這一系列現實情況顯然與標准理論不相符合，提醒我們必須要重新審視凈現值准則。下面，本文從凈現值本身暗含的假設著手，分析凈現值准則具有的內在缺陷。

二、凈現值准則的缺陷1.凈現值准則忽略了項目的不可收回性和延遲的選擇權標準的凈現值准則實際上隱含著「沒有延遲的選擇權」的假設，即投資要麼是立即實施，要麼是永不實施。此外，它也沒有涉及對投資的不可收回性的明確處理。這些缺陷使得凈現值准則實際上只適用於不確定性較少並且期限較短的投資決策中。這一點，最早由Pindyck(1991)注意到。他認為，標準的凈現值方法忽略了多數投資決策都具備的以下兩個重要特徵。

其一，投資支出至少在一定程度上是不可收回的，特別是對那些與企業或行業特定相關的項目而言。與企業相關的項目投資經常包括大量的廣告和營銷等具有沉沒性質的費用，這些費用雖然在將來可能為企業帶來收益，但一旦支出，就不可能再被收回。與行業相關的投資支出包括諸如收購一個煉鋼廠的投資支出。之所以說它是不可收回的，是因為除了鋼鐵之外，煉鋼廠基本上不能生產其他性質的東西。盡管企業可能將該廠再出售給它的一個競爭對手，從而用收回部分投資，但投資的全部支出不大可能毫無成本的全部收回。特別是如果該行業是充分競爭的，其他企業對該煉鋼廠會進行類似的估值，因此該企業試圖出售該工廠而獲利的可能性就很小了。

此外，由於買賣雙方的信息不對稱，至少部分不與企業或行業相關的投資項目也是不可收回的。這就是著名的「檸檬市場」(Akerlof，1970)。買方不了解有關貨物質量的信息，因此，他們只願意出一個對應於市場上平均質量的價格。賣方知道他們貨物的質量低於平均水平，因此很願意將其出售。這樣，平均的質量下降了，價格也在不斷下降(在極端情形下，整個市場將會崩潰)。相應地，投資支出只能部分地收回，在很大程度上它是不可收回的。最後，投資不可收回也可能源於政府管制、制度安排或者公司文化的不同，例如，資本控制可能為處置外資投資項目設置障礙，勞動法令也可能對聘用和解僱工人有特殊規定，從而造成額外成本。綜上所述，多數重要投資在很大程度上都是不可收回的。

其二，企業投資很少建立在「要麼現在投資，要麼永不投資」的基礎上，管理層通常擁有一個推遲投資的選擇權或機會。推遲投資可以幫助管理層獲取更多的信息來評估項目的獲利能力，或者爭取更多的資源來為項目開展做出更充分的准備，從而減少投資項目的風險。

在財務學中有機會選擇權與期權是等價的概念 (Dixit and Pindyck，1995)，即擁有投資機會就意味著擁有了一項有價值的期權。標準的凈現值准則忽略了項目的不可收回性和延遲的選擇權這兩個緊密聯系的特徵，從而在投資決策評價中造成了如下後果：

首先，NPV准則沒有在投資成本中包括不可收回投資損失的期權價值。當企業進行一項不可收回的投資支出時，也就意味著它放棄了對可能影響投資的預期或時間進度信息的等待，一旦市場條件變得十分惡劣，企業就不可能收回投資了。

其次，NPV准則忽略了創造期權的價值。有時某項投資單獨看起來很不經濟，但實際上可能幫助企業在市場有利的情況下進行其他有利可圖的投資，例如研發投資。如果不正確地核算研發投資可能產生的期權價值，單純的NPV分析可能會抑制公司對研發項目的投資。

將投資的不可收回性和期權價值考慮進去，就能夠很容易地解釋上文提到的NPV評價中的那些問題。關閉工廠或退出行業意味著有形和無形資產的損失。如果以後市場條件轉好，重新開展業務的成本又太高了。繼續經營使得資本保持不動，保留了日後重新開展有利可圖業務的機會。期權是有價值的，公司理性地選擇保持其價值，甚至當時發生虧損也在所不惜。

2.凈現值准則建立在「大項目優於小項目」的偏見之上凈現值准則衡量的是未來將要實施的項目對企業價值的增加值，是個絕對量指標。絕對量衡量指標的一個致命缺點在於它會受到衡量對象規模大小的影響，即絕對量指標並非是規模中性的。雖然凈現值通常被公認為是最佳的衡量現金流量價值的絕對指標，但從邏輯上可以推斷，它也不可避免地將會受到這一缺陷的影響。我們下面將凈現值准則與內部回報率准則進行比較。內部回報率是最常使用的項目評價的相對指標，雖然可能不是最佳的指標。內部回報率的缺點在於不能直接計量價值增加值，只能指示出是否有價值增加了。但作為相對評價指標，它卻是「規模中性」的，對於不同性質、不同規模、不同時期甚至不同地域的項目的比較都很有用。

前文我們已經講過，評判凈現值准則以外的評價准則是否有效的一條重要原則，通常是看它們是否可以取得與凈現值一致的決策結果。對內部回報率有很多批評，原因之一就在於此，即在處理不同規模、相互獨立的項目時，NPV與IRR常常得出相反的結論。

然而，上述決策過程存在問題。首先，可以看出， NPV優於IRR是建立在「大項目優於小項目」的偏見之上的，並未考慮成本因素。項目B是項目A投資額的1.5倍，但NPV只是1.1倍左右，不能僅僅因為項目A較小 (從而NPV較小)就直接斷定項目的優劣。其次，如果只能從兩個獨立項目中選取一個，說明存在有限資本預算的限制。如果在本例中是15000，那麼投資 1.5個類似 A的項目(獲得NPV=5454)豈不優於項目B?最後，假設兩個項目風險相同也是不適當的，通常來說，大項目和小項目之間的風險並不相同，大項目通常需要外部融資，因而資本成本將會更高。

NPV准則假定同一企業的互相競爭的項目之間風險一致。但實際上風險很少是一致的。在其他條件相同的情形下，幾個小型項目組合的風險顯然要比一個大項目的風險小(考慮一下投資組合分散理論)。 NPV通常青睞較大的項目，然而小型項目的風險通常更小，從而成本更低。與此相關的是，NPV准則主要用於同一企業內部不同項目之間的比較上，並且使用相同的資本機會成本(貼現率)。一旦使用不同的貼現率，就可能改變項目的排序。這樣，對於不同組織之間的項目，特別是不同規模的項目；NPV准則就不是很有效了。

考慮到委託代理關系的存在，NPV准則偏好規模的假設可能加重代理成本問題。財務學者經常用總部和部門經理的分析框架來模擬標準的委託代理關系。在該框架內，總部完全代表股東的利益，目標是最大化股東價值；相反，部門經理的目標是最大化自身的效用，因此與股東價值最大化目標背道而馳。假設總部可以沒有成本地觀察到企業所有可行的項目，則總部可以根據標準的NPV准則來篩選項目，以便最大化企業價值。然而，如果總部並不像部門經理那樣掌握有關可行項目的信息，則企業使用的資本預算準則可能影響經理向總部申請報批的項目的狀況。Berkovitch and lsrael(1998)根據這一思路研究發現，由於NPV准則沒有考慮規模因素，從而使得擁有私人信息的經理可以根據自己對大規模項目的偏好來挑選大規模的投資，而非挑選高NPV的項目。NPV准則不能很好地阻止部門經理的這種操縱。換句話說，盡管NPV能夠最好地計量企業價值增加值，很多情況下卻不能真正挑選出最高NPV值的項目。他們證明，在大型的所有權和控制權分離的公司中，存在 NPV不能很好地實施最大化企業價值的項目挑選程序問題。

三、改善凈現值准則缺陷的建議1.將投資機會的期權價值加入凈現值中投資決策的兩個特徵(不可收回性和延遲的選擇權)以及項目的現金流量總是不確定的，這一事實決定了投資決策和買入金融期權決策具有很大的相似性，啟發人們用金融期權的方法來進行投資決策：某一投資機會可以使得企業選擇是否以及何時進行投資，並且一旦未來的市場狀況變得不利時(企業此時不會再進行投資)，可以相應地限制損失，相反，在未來有利的市場條件下，投資的收益將是無限的。這就是所謂項目投資評價的實物期權方法。當企業決定實施某一投資時，正表明企業正在實施其實物期權。投資成本(不可收回的資本支出)是執行價格：產生項目現金流的資產(如生產設備、另一家企業等)是期權的基準資產，該資產產生的價值是不確定的，因此維持投資機會具有正的價值。

然而，在運用實物期權方法改善凈現值決策時必須要注意：產生期權的活動在投資期權准則中應該比在單純的NPV准則中所估計的價值更大：而執行期權的活動則應該比單純的NPV准則所估計的價值更小(Dixit and Pindyck，1995)。其原因在於：期權本身也有價值。當行動有利時，可以執行期權，當情況不利時，可以讓期權失效。這樣，收益依賴於可以忍受的損失的程度和概率。

在資本市場上，這一點體現為投資者會對產生期權的投資估值更大，而對執行期權的投資持保留態度。例如，如果制葯公司從研發項目投資(產生期權)轉向生產和營銷投資(執行期權)，它會發現投資者要求的回報率大幅增加，從而使項目融資發生困難。

2.配合使用回收期准則評價項目投資機會傳統的凈現值准則「當NPV為正時就進行投資」顯然忽視了期權的價值，理論上可以通過「將投資機會的期權價值加入凈現值中」來解決這一問題造成的項目對企業價值增加值的低估或高估。然而，估計期權的價值是一件異常困難的事情，特別是對於情況更為復雜的實物期權而言，幾乎稱得上是不可能的任務。這也是為什麼實物期權的評價原則在現實中很少運用的主要原因之一。另一方面，已經有學者嘗試配合使用回收期准則來評價項目的投資機會。與相對評價准則類似，回收期准則盡管是實踐中最為經常使用的投資評價准則之一，同樣在以往的學術界沒有得到應有的重視。事實上，除了易於理解、使用方便等傳統優點外，回收期准則對於從期權角度評價項目的投資機會，具有重要的指示作用。

在本質上，回收期衡量的是某一項目在其較早的壽命期間上產生現金流量的能力。對於項目延遲的期權而言，回收期具備兩個性質：其一，一旦項目被推遲，所有的現金流都被推遲，從而貼現程度將加大。然而，較「早期」的現金流對這一效應將比較「晚期」的現金流更為敏感，因此，對擁有較短回收期的項目而言(此時，較早期的現金流所佔比重更大)，延遲的時間成本較回收期更長的項目為大。其二，當預期現金流隨機性很強時，為了獲得更多決策信息而推遲項目有助於經理避免犯嚴重的錯誤。然而，較「晚期」的現金流比較「早期」的現金流更具備不確定性，因此，對擁有較短回收期的項目而言，延遲的不確定性收益較回收期更長的項目為低。所以，在所有其他條件相等的情形下，回收期較短的項目比回收期較長的項目有更大的成本，更低的收益，從而更容易滿足立即實施的條件。換句話說，如果項目可以被推遲，等待日後投資的價值是回收期的增函數。回收期越長，等待日後投資的價值越大；回收期越短，等待日後投資的價值越小，項目越應該盡快實施。 Boyle and Guthrie(1997)在回收期的這兩個性質基礎上，將最優投資決策分成兩個步驟，並求證了一個關鍵回收期P*。具體地，投資決策過程第一步先確定項目的凈現值是否大於零。在項目的凈現值大於零的情況下進行第二步，即計算項目的回收期和關鍵回收期。如果回收期不超過關鍵回收期，則立即實施該項目，否則，推遲實施該項目。

3.配合使用相對評價准則，特別是當相對准則與凈現值准則得出沖突的結果時，仔細分析沖突的原因前面已經分析過，相對凈現值而言，相對評價准則具有規模中性的優點。這個優點在以往的學術界並沒有得到應有的重視。相反，以往的財務學教科書過分強調了內部回報率准則的種種缺點。其實稍加考察我們就會發現，有關內部回報率准則的很多缺點都是純粹從數學計算角度出發的，並沒有考慮現實的經濟含義。如果我們能超越刻板的理論結論，從實際經濟邏輯出發來考察這些批評，我們會發現，很多批評是站不住腳的。

在表1的例子中我們看到，當處理不同規模的投資項目時，內部回報率和凈現值經常得出相反的評價結果。對於這種投資規模不同的項目，傳統的處理方法是用增量現金流來比較。

表2 項目A和項目B的增量現金流評價由於增量投資項目的IRR仍然大於資本機會成本 10%，可以得出結論項目B優於項目A。因此，IRR和 NPV的沖突得到了解決。

實際上，這樣的處理尚存在重大問題。前面已經分析過，不同規模的項目，其風險是不盡相同的。大項目通常需要外部融資，資本成本將會更高。考慮到增量投資部分的投資者要求的回報率也許遠遠大於10%，我們絕不能立刻斷言：大項目必然就優於小項目。

在Berkovitch and israel(1998)的研究中提到，由於NPV准則沒有考慮規模因素，從而使得擁有私人信息的經理可以根據自己對大規模項目的偏好來挑選大規模的投資。他們證明，必須結合使用不同的資本分配體系進行不同的資本預算決策，才能解決NPV不能很好地實施最大化企業價值的項目挑選程序問題。他們給出的解決思路就是使用相對評價准則IRR或PI。由於IRR和PI是比率而非絕對量，它們是「規模中性」的，這就有助於經理剔除規模因素，而真正關注項目的利潤層面。結論是，如果大公司實現好投資機會的概率相對較高時，應該使用中央集權資本分配體系和諸如內部回報率、獲利性指數等比率評價准則，並且項目和管理層報酬之間不要有直接的聯系。

四、結論資本預算程序並不是僅僅依靠簡單的財務評價准則就能產生有效結果的，必須考慮一系列限制條件。同樣，凈現值作為最重要的項目投資財務評價方法，本身也存在許多重要缺陷，這一點在現在的項目評價教科書中並沒有或很少明確突出。上述分析表明，在進行項目評價時必須結合實際因素，運用多種決策准則，特別是其他准則與凈現值得出沖突的結果時，要仔細分析沖突的原因，而不能輕易地推斷其他准則得出的是錯誤結論。事實上，正是在其他評價准則與凈現值准則發生沖突而非得出一致結果的情況下，其他決策准則的意義方才會顯示出來，並啟發我們去探尋隱藏在沖突後面的真正原因。

4. 求助工程經濟學題目：「如何克服凈現值指標的缺陷」

首先，凈現值是一個絕對值，不能反映不同方案不同投資額的相對收益率的大小，而且計算中所用的利率有時很難估計。而內部收益率可以彌補；
其次，在兩個方案比選中，用凈現值指標時，必須使多個方案的期限相同，不太符合實際。而年值法可以彌補；
再次，凈現值只能對用金錢可以衡量的方案進行計算，有的方案轉化就很困難。而用效益評比法比較合理。

5. 4． 凈現值的概念及其投資決策原理、優缺點

答：凈現值是指未來報酬的總現值和原始投資總現值之差別，如果凈現值大於零說明投資方案可行。
凈現值法的決策規則是：在只有一個備選方案的採納與否決策中，凈現值為正者採納，凈現值為負者不採納；在有多個備選方案的互斥決策中，應該用凈現值是正值中的最大者。
凈現值法的優點：此法考慮了貨幣的時間價值，能夠反映各種投資方案的凈收益，是一種較好的方法。
凈現值法的缺點：凈現值法並不能揭示各個投資方案本身可能達到的實際報酬率是多少。

6. 凈現值指標的優缺點是什麼

凈現值(Net Present Value)凈現值是一項投資所產生的未來現金流的折現值與項目投資成本之間的差值。凈現值大於零則方案可行，且凈現值越大，方案越優，投資效益越好。凈現值指標是反映項目投資獲利能力的指標。決策標准：凈現值≥0 方案可行；凈現值0 凈現值最大的方案為最優方案。 優點：考慮了資金時間價值，增強了投資經濟性的評價；考慮了全過程的凈現金流量，體現了流動性與收益性的統一；考慮了投資風險，風險大則採用高折現率，風險小則採用低折現率。 缺點：凈現值的計算較麻煩，難掌握；凈現金流量的測量和折現率較難確定；不能從動態角度直接反映投資項目的實際收益水平；項目投資額不等時，無法准確判斷方案的優劣。

7. 凈現值法的缺點有沒有考慮資金時間價值沒有考慮現金流

下列各項中，屬於凈現值法缺點的有（）。
A、不能靈活地考慮投資風險
B、所採用的貼現率不易確定
C、不適宜於對投資額差別較大的獨立投資方案的比較決策
D、有時也不能對壽命期不同的互斥投資方案進行直接決策
E、沒有考慮資金時間價值因素
答案：B,C,D
解析：凈現值法簡便易行，其主要優點在於：（1）適用性強，能基本滿足項目年限相同的互斥投資方案的決策；（2）能靈活地考慮投資風險。凈現值也具有明顯的缺陷，主要表現在：（1）所採用的貼現率不易確定；（2）不適宜於對投資額差別較大的獨立投資方案的比較決策；（3）凈現值法有時也不能對壽命期不同的互斥投資方案進行直接決策。

8. 項目投資評價中凈現值准則的缺陷及其改善

引言：在進行項目投資時，凈現值法是被大多數投資人所常用的一種分析方法。但其實我們更應該認識到：資本預算程序並不是僅僅依靠簡單的財務評價准則就能產生有效結果的，必須考慮一系列限制條件。同樣，凈現值作為最重要的項目投資財務評價方法，本身也存在許多重要缺陷，這一點在現在的項目評價教科書中並沒有或很少明確突出。所推薦的文章表明了一個論點：在進行項目評價時必須結合實際因素，運用多種決策准則，特別是其他准則與凈現值得出沖突的結果時，要仔細分析沖突的原因，而不能輕易地推斷其他准則得出的是錯誤結論。事實上，正是在其他評價准則與凈現值准則發生沖突而非得出一致結果的情況下，其他決策准則的意義方才會顯示出來，這啟發我們去探尋隱藏在沖突後面的真正原因。

一、引言標準的財務學教科書中，項目投資的主要財務評價准則包括凈現值(NPV)、內部回報率(1RR)、回收期、獲利性指數和賬面回報率。一般認為，凈現值准則是最重要的項目投資財務評價方法，它衡量了項目實施後對企業價值的增加值，與企業價值最大化的目標相一致.相比之下，其他准則則各有優缺點，對凈現值准則只起到驗證的作用。判斷凈現值以外的其他評價准則是否有效的一條重要標准在於：當運用財務評價方法來判斷是否接受或者拒絕某一項目時，或者對多個項目進行排序時，其他評價准則是否可以取得與凈現值一致的決策結果。如果與凈現值結果一致，則該方法有意義；否則，一定存在某一種缺陷。

許多調查顯示，實踐中多數公司並不主要依賴凈現值准則進行資本預算決策。例如，Stanley and Block (1984)依據1981年一項對跨國公司的調查顯示：65.3%的企業使用IRR作為主要的資本預算準則，而只有16. 5%的企業使用NPV准則。盡管只有5%的企業使用回收期作為主要的決策准則，但高達37.6%的企業把回收期作為最主要的補充准則來使用。一方面，Dixit and Pindyck(1994)注意到，企業一般不進行項目投資，除非項目的NPV遠遠大於零，另一方面，盡管有時繼續經營的NPV為負值，企業也會繼續該項目，直到繼續經營的損失太大，才可能退出或者停止投資。這一系列現實情況顯然與標准理論不相符合，提醒我們必須要重新審視凈現值准則。下面，本文從凈現值本身暗含的假設著手，分析凈現值准則具有的內在缺陷。

二、凈現值准則的缺陷1.凈現值准則忽略了項目的不可收回性和延遲的選擇權標準的凈現值准則實際上隱含著「沒有延遲的選擇權」的假設，即投資要麼是立即實施，要麼是永不實施。此外，它也沒有涉及對投資的不可收回性的明確處理。這些缺陷使得凈現值准則實際上只適用於不確定性較少並且期限較短的投資決策中。這一點，最早由Pindyck(1991)注意到。他認為，標準的凈現值方法忽略了多數投資決策都具備的以下兩個重要特徵。

其一，投資支出至少在一定程度上是不可收回的，特別是對那些與企業或行業特定相關的項目而言。與企業相關的項目投資經常包括大量的廣告和營銷等具有沉沒性質的費用，這些費用雖然在將來可能為企業帶來收益，但一旦支出，就不可能再被收回。與行業相關的投資支出包括諸如收購一個煉鋼廠的投資支出。之所以說它是不可收回的，是因為除了鋼鐵之外，煉鋼廠基本上不能生產其他性質的東西。盡管企業可能將該廠再出售給它的一個競爭對手，從而用收回部分投資，但投資的全部支出不大可能毫無成本的全部收回。特別是如果該行業是充分競爭的，其他企業對該煉鋼廠會進行類似的估值，因此該企業試圖出售該工廠而獲利的可能性就很小了。

此外，由於買賣雙方的信息不對稱，至少部分不與企業或行業相關的投資項目也是不可收回的。這就是著名的「檸檬市場」(Akerlof，1970)。買方不了解有關貨物質量的信息，因此，他們只願意出一個對應於市場上平均質量的價格。賣方知道他們貨物的質量低於平均水平，因此很願意將其出售。這樣，平均的質量下降了，價格也在不斷下降(在極端情形下，整個市場將會崩潰)。相應地，投資支出只能部分地收回，在很大程度上它是不可收回的。最後，投資不可收回也可能源於政府管制、制度安排或者公司文化的不同，例如，資本控制可能為處置外資投資項目設置障礙，勞動法令也可能對聘用和解僱工人有特殊規定，從而造成額外成本。綜上所述，多數重要投資在很大程度上都是不可收回的。

其二，企業投資很少建立在「要麼現在投資，要麼永不投資」的基礎上，管理層通常擁有一個推遲投資的選擇權或機會。推遲投資可以幫助管理層獲取更多的信息來評估項目的獲利能力，或者爭取更多的資源來為項目開展做出更充分的准備，從而減少投資項目的風險。

在財務學中有機會選擇權與期權是等價的概念 (Dixit and Pindyck，1995)，即擁有投資機會就意味著擁有了一項有價值的期權。標準的凈現值准則忽略了項目的不可收回性和延遲的選擇權這兩個緊密聯系的特徵，從而在投資決策評價中造成了如下後果：

首先，NPV准則沒有在投資成本中包括不可收回投資損失的期權價值。當企業進行一項不可收回的投資支出時，也就意味著它放棄了對可能影響投資的預期或時間進度信息的等待，一旦市場條件變得十分惡劣，企業就不可能收回投資了。

其次，NPV准則忽略了創造期權的價值。有時某項投資單獨看起來很不經濟，但實際上可能幫助企業在市場有利的情況下進行其他有利可圖的投資，例如研發投資。如果不正確地核算研發投資可能產生的期權價值，單純的NPV分析可能會抑制公司對研發項目的投資。

將投資的不可收回性和期權價值考慮進去，就能夠很容易地解釋上文提到的NPV評價中的那些問題。關閉工廠或退出行業意味著有形和無形資產的損失。如果以後市場條件轉好，重新開展業務的成本又太高了。繼續經營使得資本保持不動，保留了日後重新開展有利可圖業務的機會。期權是有價值的，公司理性地選擇保持其價值，甚至當時發生虧損也在所不惜。

2.凈現值准則建立在「大項目優於小項目」的偏見之上凈現值准則衡量的是未來將要實施的項目對企業價值的增加值，是個絕對量指標。絕對量衡量指標的一個致命缺點在於它會受到衡量對象規模大小的影響，即絕對量指標並非是規模中性的。雖然凈現值通常被公認為是最佳的衡量現金流量價值的絕對指標，但從邏輯上可以推斷，它也不可避免地將會受到這一缺陷的影響。我們下面將凈現值准則與內部回報率准則進行比較。內部回報率是最常使用的項目評價的相對指標，雖然可能不是最佳的指標。內部回報率的缺點在於不能直接計量價值增加值，只能指示出是否有價值增加了。但作為相對評價指標，它卻是「規模中性」的，對於不同性質、不同規模、不同時期甚至不同地域的項目的比較都很有用。

前文我們已經講過，評判凈現值准則以外的評價准則是否有效的一條重要原則，通常是看它們是否可以取得與凈現值一致的決策結果。對內部回報率有很多批評，原因之一就在於此，即在處理不同規模、相互獨立的項目時，NPV與IRR常常得出相反的結論。

然而，上述決策過程存在問題。首先，可以看出， NPV優於IRR是建立在「大項目優於小項目」的偏見之上的，並未考慮成本因素。項目B是項目A投資額的1.5倍，但NPV只是1.1倍左右，不能僅僅因為項目A較小 (從而NPV較小)就直接斷定項目的優劣。其次，如果只能從兩個獨立項目中選取一個，說明存在有限資本預算的限制。如果在本例中是15000，那麼投資 1.5個類似 A的項目(獲得NPV=5454)豈不優於項目B?最後，假設兩個項目風險相同也是不適當的，通常來說，大項目和小項目之間的風險並不相同，大項目通常需要外部融資，因而資本成本將會更高。

NPV准則假定同一企業的互相競爭的項目之間風險一致。但實際上風險很少是一致的。在其他條件相同的情形下，幾個小型項目組合的風險顯然要比一個大項目的風險小(考慮一下投資組合分散理論)。 NPV通常青睞較大的項目，然而小型項目的風險通常更小，從而成本更低。與此相關的是，NPV准則主要用於同一企業內部不同項目之間的比較上，並且使用相同的資本機會成本(貼現率)。一旦使用不同的貼現率，就可能改變項目的排序。這樣，對於不同組織之間的項目，特別是不同規模的項目；NPV准則就不是很有效了。

考慮到委託代理關系的存在，NPV准則偏好規模的假設可能加重代理成本問題。財務學者經常用總部和部門經理的分析框架來模擬標準的委託代理關系。在該框架內，總部完全代表股東的利益，目標是最大化股東價值；相反，部門經理的目標是最大化自身的效用，因此與股東價值最大化目標背道而馳。假設總部可以沒有成本地觀察到企業所有可行的項目，則總部可以根據標準的NPV准則來篩選項目，以便最大化企業價值。然而，如果總部並不像部門經理那樣掌握有關可行項目的信息，則企業使用的資本預算準則可能影響經理向總部申請報批的項目的狀況。Berkovitch and lsrael(1998)根據這一思路研究發現，由於NPV准則沒有考慮規模因素，從而使得擁有私人信息的經理可以根據自己對大規模項目的偏好來挑選大規模的投資，而非挑選高NPV的項目。NPV准則不能很好地阻止部門經理的這種操縱。換句話說，盡管NPV能夠最好地計量企業價值增加值，很多情況下卻不能真正挑選出最高NPV值的項目。他們證明

9. 凈現值有哪些缺點

第一，不能揭示出各方案本身可能達到的實際報酬率究竟是多少；  第二，當幾個方案的原投資額不相同時，僅憑凈現值絕對數的大小，是不能作出各方案投資獲利水平的正確評價，必須結合其他方法綜合分析；  第三，用來進行貼現計算資本成本不易確定，特別是在經濟動盪時期，金融市場的利率每天波動，計算資本成本更加困難從而限制了凈現值的使用范圍。

10. 凈現值法的優缺點有哪些

凈現值法的優點主要體現在：

一、適用性強，能基本滿足項目年限相同的互斥投資方案的決策。

二、能靈活地考慮投資風險。其缺點在於：凈現值是個金額的絕對值，在比較投資額不同的項目時有一定的局限性。考慮的方面過於單一。